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下跌中的回落：美元走强，外资流(liu)出，高外资(zi)持股占比(bi)的(de)港股(gu)较A股跌幅(fu)更深，当前概率不大。AH溢(yi)价在A股(gu)和(he)港股均下跌的行情中收敛有两次典型案例，分别为23年和24年5-8月。背后原因(yin)类似，均为强美元之(zhi)下(xia)，外资加速(su)流(liu)出中国(guo)资产(chan)，而外资占比更高的港股相比A股受影响更大，跌幅更深(shen)。（1）23年美(mei)联储处于加息周期，全年4次加息，美(mei)元指数从低位101升至107，10年期美(mei)债收(shou)益率从3.3%升至4.98%，强美元叠加国内经济下(xia)行压力加大，外资(zi)加速流(liu)出，外资流出对外资持股占比更高的港股(gu)冲击更大，23年恒生指数下跌-13.8%，万得全(quan)A -5.2%，AH溢价指数从(cong)129升至151。（2）24年美国通胀持续高位，美联储不断(duan)推迟(chi)降息时间，“higher for longer”预期下美元指(zhi)数和(he)美(mei)债(zhai)利率持续高位，外资也在24年5-8月加速流出中国(guo)权益市场，港(gang)股更为受(shou)挫，24年5-8月(yue)恒生指数跌-15%，万得全A -10%，AH溢价指数从133升至(zhi)151。当前来看，美元短期走强概率不大，若三季(ji)度美丽大法案提高美国债务上限落地(di)，预(yu)计将在未来10年增加3.3万亿(yi)美元的美国债务，这意味着美国公共债务与GDP之比将从2024年的98%大幅(fu)增加至125%。且基于借新还旧的诉求以及美国财政部回补TGA账户需求，可能出现美债大幅(fu)增发的情况(kuang)，市场对美国债务风(feng)险的担忧可能引发美(mei)元进一步走弱。

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二、市场下(xia)行风险(xian)的思考：稳定资本市场“隔离墙”能够(gou)基(ji)本隔(ge)绝大部分短传导链条的宏(hong)观风险。当前(qian)市场主要(yao)的下行风险，只能是(shi)长传导链条的风险。可能是美国经济下行超预期，强化(hua)全(quan)球衰退(tui)预(yu)期，进(jin)而A股供需格局改善拐点可能推(tui)后。另外，中国全球竞争力提升的验证过程，也是(shi)乐(le)观预期发(fa)酵的过程。而预期提升、市场上涨(zhang)后，验证(zheng)的容错会有所降低，也可能成(cheng)为(wei)扰动的来源。

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下周重点关注5月零售数据、进口价格数据和6月美联储议息会议，将决定下周美债和美元的走势。预计美联储仍将按兵不动(dong)。5月非农报告和通胀报告预计尚不会改变(bian)美联储等待数据的立场(chang)，关注点阵图年内(nei)降息(xi)一次的立场是否会发生变化。

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