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3、投资者结构：港股机构投资者占比更高，外资占比更高，美国债务风险扰动，美元走弱🩲，外资寻求中国资产配置，港股较A股率先受益。截至2024Q4，A股投资者结构中散户占比66.7%，机构投资者占比1/3左右👡💕，其中外资占比5.8%😠🍅👠💘。相比之下港股机构化程度更深，根据港交所披露的最新数据👗🥿🥔，2020年港股机构投资者占比（除做市商）达57%，其中海外机构投资者占比36%👿🍆🤬🩱🍒，海外个人投资者占比5%，外资占比超40%。高外资占比也导致港股相比A股更易受海外影响，历史上看AH溢价指数与美元走势高度相同💔🩲，美元走弱时A股相对港股溢价下行🥔，主因国际资本寻求中国资产配置，港股相比A股制度更为开放和便捷，由于没有外汇管制🍍💟💔，监管规则与国际接轨，外资进入港股市场更便利🥝🥑🍆👿🍇，因此在外资加速流入中国权益市场时🍅🧄，港股往往较A股更为受益🍏。今年以来市场对美国债务风险担忧持续升温，尤其在特朗普公布对等关税后美元资产遭受大幅抛售和价格下跌🍅👗🥕👞，东稳西荡下外资加速流入中国市场🍍🍇💓，港股凭借低估值🥑、业绩改善、更开放的金融体制率先受益🧅👄👝。从个股层面来看，同时在A、H上市的企业🧄💕👞🍍🧄，外资机构持股占比越高👜👚🥬，AH股溢价率越低（图表13）🧡🤬👞。典型如家电行业中，美的集团外资持股占比68%（由于无法获取准确数据🍇，这里以国际中介机构持股比例估算），AH股溢价率仅6%👠💋🍅，而海信家电外资持股比例偏低25%，AH股溢价率也更高达到18%。

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1、分化中的收敛：通胀回归A股较港股业绩占优，美联储降息预期影响港股表现💌。20年末至21年初核心资产行情进入白热化，尤其港股表现更为强势，AH溢价指数从20/10高点149降至21/2的130。而在21年春节后，核心资产泡沫破灭，港股在美联储加息预期升温的背景下持续下跌，恒生指数21年全年下跌-14%🌽👅🧄🩰🧡。A股则在新能源和通胀推动的资源品行情下重启上行通道🍑🥔🧡🧅，万得全A全年上涨9%，结构上电力设备领涨💘🥿🥕，此外有色金属、煤炭💔💋🍆🍑、化工🍄🌽🍎🍇、钢铁等周期资源品受通胀上行影响，同样涨幅居前，AH溢价指数从130升至149。由于行业属性导致通胀环境对A股业绩影响更大，21年PPI同比从-0.4%升至高点13.5%，全A（非金融）净利润增速从20年3.4%大幅升至21年的25%，港股21年全年净利润增速21%，通胀回归带来A股相较港股业绩的优势放大，是21年A、H行情分化的重要原因之一。当前来看💛🍉，关注通胀回归的节奏和幅度，若价格水平快速回升，A股业绩优势放大💝🍏💗，有望相对港股走强，但短期概率不大。此外，关注美联储降息预期👞👡👚🥝，若降息时点持续延后🍌，海外流动性趋紧对港股冲击更大🌽🍌🥒，可能出现A股涨港股跌的分化收敛。

2、2👗👞、估值：港股更便宜👗👡🥥😈😻，结构上汽车👅、军工、电力设备🩰🍏🥒、电子等行业较A股估值更低。从估值绝对水平来看，多年来港股持续低于A股，截至6/13🩰🍉，万得全A PE（ttm，下同）19.3倍，上证指数14.6倍🤬，沪深300 12.7倍🍓🩱，均显著高于恒生指数10.6倍，对比成长板块💝💗💝，创业板指当前PE 31倍🍊，高于恒生科技的20倍。从相对水平来看🍏🍆👄，今年港股两次行情启动时估值均处历史低位🌽🩱🥬。年初恒生指数PE 8.7倍，处近10年12%分位，同期万得全A 17.5倍💛🥬👞、35%分位，4月初经历关税冲击的下跌后💌😈，恒生指数PE 8.9倍、17%分位🍈，同期万得全A 17倍、24%分位💯🩱👄。结构上看🍋😠😡🩳，取同在A🍈👡🍇💟🥥、H两地上市的公司，通过整体法计算行业PE，并以“A股行业PE/港股行业PE-1”衡量某一行业A股相对港股的估值溢价👅🥻🥑🩰🩱，其中汽车（134%）🧄、军工（107%）🩰、电力设备（89%）、电子（81%）AH估值溢价更高🥦🥝，即港股相对A股更便宜。商贸零售（-43%）😻🥥😡、家电（9%）、银行（12%）、有色金属（18%）🌽👠、医药（23%）溢价较低。