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2025-06-25 03:05:01 作者：黎蔚宇

上(shang)涨中(zhong)的追赶：货币超预期宽松，A股(gu)在上涨中较港股弹性(xing)更大，当前(qian)货币“小步快(kuai)跑”，关注后续降准降息(xi)节奏及幅度。由于A股较港股散户投资者占比更(geng)高，因此对流(liu)动性和资金变化更(geng)为敏(min)感，AH溢价在上涨行情中收敛均发生在货币宽松区间，分别为14-15年和19年。（1）14-15年AH溢价收敛主要来自政策催(cui)化下A股走强。A股经历(li)13年TMT牛市后，14年回调盘(pan)整，AH溢价指数从13年高点112降至14年7月89。之后的收敛主要来自政(zheng)策催化(hua)，包括货币宽松、地(di)产放松、 “互联网+”产业(ye)政策催化。其中货币方面，14/11央行意外降息开启牛市行情后，15年上半年货币宽松力度进(jin)一步增大，央行2、4月两次降准，3、5月两次降息；地产(chan)方面(mian)，14年6月开始地方(fang)陆续放松限购政策，14年9月央行明确放松首套房认购标(biao)准；产业政策(ce)方面，3月两会上《**工作报告》明确将制(zhi)定“互联网+”行动计划列为全年工作重(zhong)点。一系列政策催化(hua)下A股持续上涨，14/7-15/6万(wan)得(de)全A涨超200%，同期恒(heng)生指数(shu)涨幅仅18%，对应 AH溢价指数从89上行至140。（2）19年初内外部环境转好(hao)，宽货币+宽信用(yong)，流动性宽松推动A股强势反弹。外部方面，得(de)益于18/12中美两国领导人在G20的会(hui)面，进入2019年，中(zhong)美贸易摩擦进入缓和阶段；内部(bu)来看，18/11民企座谈会的召开稳(wen)定了企业家信心，推动了宽货(huo)币(bi)向宽信用的传导，19/1央行两次全面降准，累计下(xia)调金融机构存款准备金率1个百分(fen)点。2/15，央行公布的1月社融新增4.64万亿元，大幅超出市(shi)场预期，带动A股迎来春季(ji)躁动行(xing)情。19/1-19/4万得全A最大涨幅40%，恒生指数20%，AH溢价指数从115升至(zhi)128。当前来看，要出现上涨中的收敛需观测到货币宽松加码，今年以来货币政策节奏上呈现“小步快跑”模式，后续要关注货(huo)币宽松的持续性，即降准降息的节奏和(he)力度。

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