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3、投资者(zhe)结构：港股机构投资者占比更高，外资占(zhan)比更高，美国债务风险(xian)扰动，美元(yuan)走弱，外资寻求中(zhong)国资产配置，港股较A股率先受益。截至2024Q4，A股投资者结构中散户占比(bi)66.7%，机构投资者占比1/3左右，其中外资占比5.8%。相比之下港股(gu)机构化程度更深，根据港交所披露(lu)的(de)最新(xin)数据，2020年(nian)港(gang)股机构投资者占比（除做市商）达57%，其中海外机构投资者占比36%，海(hai)外(wai)个(ge)人投资者占比5%，外资占比超40%。高(gao)外资占比也导致港股(gu)相比A股更易受(shou)海外影响(xiang)，历史上看AH溢(yi)价指(zhi)数与美元走势高度相同，美元走弱时(shi)A股相(xiang)对港股溢价下行，主(zhu)因国际资本寻求中(zhong)国资产配置(zhi)，港股相比A股制度更为开放和便捷(jie)，由于(yu)没有外汇管制(zhi)，监管(guan)规则与国际(ji)接轨，外(wai)资进入港股市场更便(bian)利，因此在外(wai)资加速(su)流入中国权益(yi)市场时，港股往往较A股更为受益。今年(nian)以来市场对美国债(zhai)务风险担忧持续升(sheng)温(wen)，尤其在特朗普公布对等关税后(hou)美元资产遭受大(da)幅抛售(shou)和价格下跌，东稳西荡下外资(zi)加速流入中国市场，港股凭借低估值、业绩改善、更开放(fang)的金融体制率(lv)先受益。从个股层面来看，同时在A、H上市的企业，外(wai)资(zi)机构持股占比(bi)越高，AH股溢价率越低（图表13）。典型如家电行(xing)业中，美的(de)集团外资持股占(zhan)比68%（由于无法获取准确数据，这里以国际中介机构持股比例估算），AH股溢价率仅6%，而海信家电外资持股比例偏低25%，AH股溢价(jia)率也更高达到18%。

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25Q2-Q3爲(wèi)(wei)中樞(shū)(shu)偏高的震(zhen)盪(dàng)市，昰(shì)基準判斷(duàn)。這(zhè)箇(gè)(ge)判斷有什(shen)麼(me)下行風(fēng)險(xiǎn)？我們(men)認(rèn)爲穩(wěn)定資本市場(chǎng)(chang)“隔離(lí)牆(qiáng)”能夠(gòu)隔絕(jué)(jue)大部分短傳(chuán)導(dǎo)鏈(liàn)條(tiáo)的宏觀(guān)風險，比如(ru)財(cái)政、貨(huò)幣(bì)、經(jīng)濟(jì)(ji)數(shù)據(jù)驗(yàn)證。噹(dāng)前市場主要的下(xia)行風險(xian)，隻能昰長(zhǎng)傳導鏈條的風險，比(bi)如中期資産(chǎn)(chan)配寘格跼(jú)(ju)的變(biàn)化(hua)。市場關(guān)(guan)註度較(jiào)高的昰美國(guó)經濟下行可能(neng)超預(yù)期，強(qiáng)化全毬(qiú)衰退預期。這種情況(kuàng)下，中國需求也可能更長時(shí)(shi)間(jiān)維(wéi)持低位，A股供需格跼改善節(jié)點(diǎn)可能推(tui)后。而在中(zhong)長期中美(mei)競(jìng)(jing)爭(zheng)視(shì)角下，美國(guo)經濟下行壓(yā)力對(duì)中國資産的影響(xiǎng)(xiang)昰中性的。

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汇丰美国经济学家Ryan Wang也指出，关税带来了 “双向风险”——尽管商品价格可能会在年内持续上升，但劳动力(li)市场早期的降温迹象可能通过向下拉动(dong)通胀来抵消部分价格上(shang)涨压力。

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