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► 私(si)人信用(yong)持续收缩+政策“有所保(bao)留”，使得整体信用周(zhou)期难以大幅扩张，导致市场底(di)部(bu)有支撑，但(dan)上行空间也受限。当(dang)前中国(guo)信用周期的(de)核心困境在于，回报与成本倒(dao)挂的情况下，私人部门的信(xin)用(yong)收缩仍在延续。背后的原因(yin)，并非是钱不(bu)够多或(huo)利率的绝对水平不够(gou)低，而是在相对(dui)差距上居民(min)和企业感受的回报预期低于成本，即私人部门(men)面临的融资成本与回报依然倒挂，抑制了私人部门(men)主动加杠杆的意愿。解决之(zhi)道(dao)，相比单纯降低成本（利率已经很(hen)低且流动(dong)性十分充裕），更有效(xiao)手段是提高回报预期，这(zhe)需(xu)靠(kao)外(wai)力干预（财政逆周期调节）或新增长点（AI科技与新消费）的(de)出(chu)现。从这个(ge)框架出发，不难理解去年9月底以来市场表现的脉络：一方面(mian)，市场(chang)之所以能(neng)企稳反弹且底部不断抬升，是因为上述两个层面(mian)积极变(bian)化：924后财政发力对冲了(le)私人部门持续的信用收缩，以及春节后AI突(tu)破(po)带来新的投资方向(xiang)。但另一方面，市(shi)场之所以屡次冲高回落，是因为预期每次(ci)过度亢奋且政策“有所保留”，使得信用(yong)周期没有彻底走出收缩。

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