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北美头部云厂商1Q25业绩多数超预期，资本开支维持或上修💗🩳🩱🥿🥒，打消市场此前部分担忧，AI基础设施投入持续性超预期👝；关税影响有限。我们从海外云厂商1Q25业绩会观察到🥕🍄，AI赋能云服务收入及利润表现🍉😻💟🩳，AI应用商业价值有望释放。并且我们在前文中提到，云厂商资本开支均维持或上修💛🍏👡，我们认为今年云厂商AI资本开支投入有望延续较高增速，AI基础设施需求持续性超出市场预期🍇🍅👙💝。关税方面，在当前关税政策下，由于海外通信板块厂商大多进行全球化布局👗，因此我们认为较大概率能够绕过关税较高的生产地👅🍉👛，需要承担的关税有限；且企业大多定价权较强🥒🥑😡，能够将关税影响通过提价等举措转移至下游客户，因此我们判断关税对海外通信板块利润率影响有限🥔🥻，在AI投入持续的背景下，对需求影响亦有限🥒。

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1、维持年度策略观(guan)点：牛市上半场金融再通胀，红利底仓+小盘成(cheng)长哑铃(ling)配置。我们(men)继续(xu)维持年度策略《再(zai)通胀牛市》看法，牛市上半场是金(jin)融再通胀，权益资产在流动性宽松环境下估值抬升，资产价格企稳对扭(niu)转通缩预期至关重要，打破(po)“资(zi)产缩水-债务压力-消费收缩“的恶(e)性循环。下半场是实物再通胀，实际利率下行与资产(chan)价格上行**借贷(dai)需求，资金通过信贷渠道从淤积的金融市场进入实(shi)体经济。当前仍(reng)处牛市上半场的金融再通胀，剩余流动性宽松助力小盘成长弹性释放，同(tong)时通胀尚未回归，红利(li)资产凭借(jie)稳定的自由现金流创造和分红能力占优。牛(niu)市上下半场的切换重点在于通胀和EPS的(de)回归，在观测到PPI的显著修复之前，仍维持红利底仓+小盘成长的哑(ya)铃型配置(zhi)思路。

2、宏(hong)观经济：根据彭博一致预(yu)期，2025年二季度越南、菲律宾、印尼、马来(lai)、新加(jia)坡、泰国的经济增(zeng)速(su)分别为6.5%/5.3%/4.8%/3.8%/3.3%/2.1%。我们认为，美国(guo)关税政策进入(ru)90天宽限谈判期(qi)（7月9日结束），预计推动以(yi)越南(nan)、马来西亚(ya)、泰国、新(xin)加坡(po)等出口导向(xiang)型经济在(zai)二季度抢运美国(guo)保持韧性，但(dan)下半(ban)年进入去库存周期(qi)而开始承压。