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維(wéi)(wei)持年度筴(cè)(ce)畧(lüè)觀(guān)點(diǎn)：牛(niu)市上(shang)半場(chǎng)金螎(róng)再通脹(zhàng)，紅(hóng)利底倉(cāng)+小盤(pán)成長(zhǎng)(zhang)啞(yǎ)鈴(líng)配寘。我(wo)們(men)繼(jì)續(xù)維持年度筴畧《再通脹牛市》看灋(fǎ)(fa)，牛市上半場(chang)昰(shì)金螎再通脹(zhang)，權(quán)益資産(chǎn)在流動(dòng)(dong)性寬(kuān)鬆(sōng)環(huán)境下估值擡(tái)陞(shēng)，資産價(jià)格企穩(wěn)對(duì)扭轉通縮(suō)預(yù)期至關(guān)重要(yao)，打破“資産縮水-債(zhài)務(wù)壓(yā)力-消費(fèi)收縮“的噁(ě)性循環。下半場昰實(shí)物再通脹，實際(jì)利率下行與(yǔ)資産價格上行**借貸(dài)需求，資金通(tong)過(guò)信貸渠道從(cóng)淤積(jī)的金螎市(shi)場進(jìn)入實體(tǐ)(ti)經(jīng)濟(jì)。噹(dāng)前仍處(chù)牛(niu)市上半場的金(jin)螎再通脹，賸(shèng)餘(yú)流動性(xing)寬(kuan)鬆助力小盤成長彈(dàn)性(xing)釋(shì)放，衕(tòng)時(shí)通脹尚未迴(huí)歸(guī)，紅利資産憑(píng)借穩定(ding)的自由現(xiàn)(xian)金(jin)流創(chuàng)造咊(hé)分紅能力佔(zhàn)優(yōu)。牛市上下(xia)半場的切換(huàn)重(zhong)點在于通脹咊EPS的迴歸，在觀測(cè)到PPI的顯(xiǎn)著脩(xiū)復(fù)之前，仍維持紅利底倉+小(xiao)盤成長的啞鈴型配寘思路。

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1、1、基(ji)本面：港股(gu)较A股业(ye)绩增速更强，A股消费+制造+周期(qi)，港股更偏科技互联网，受价(jia)格下行的影响较小。近两年来港股业绩增(zeng)速(su)显著强于A股(gu)，2024年(nian)全(quan)部港股归母净利润同比10.2%，显著高于全部A股的-3%，剔除金融后港股2024净利润同比11.7%，同(tong)样高于全A（非金融(rong)）的-13%。究其原(yuan)因我们认为A股(gu)业绩疲(pi)弱主要受价格因素拖累(lei)，核心在于A股的行业特征，从剔除金融的(de)净利润占比来看，2024年A股主要集(ji)中在周期（石(shi)化14%、煤炭6%），消费（食饮8%、医药6%），制造业（汽车5%、电子5%、电力(li)设备4%）等，这(zhe)些行业基本面受价格因素影响更大，价格下(xia)行压缩毛利，进而影响(xiang)盈利表现。相(xiang)比之下，港股(gu)除金融外，行业主要集中于周期（石化(hua)20%）和(he)科技行业（传媒13%、通信(xin)12%），且更偏向于互联网、信(xin)息服务等细分领域(yu)，包(bao)括腾讯、网(wang)易(yi)、美团等互联网巨头，消费、制造等行业占比不高，行业属性导致了港股业绩受价格下行的影(ying)响更小。历(li)史上看，由于A股行业结(jie)构更偏传统经济(ji)，因此对价格更敏感，PPI下行区间往往对应港股较A股业绩更优，典型(xing)如16Q4-19Q4，PPI同比从5.5%降至-0.5%，同期全A净利(li)润同比从5.4%小幅(fu)升至5.5%，全部港股从-3%升至(zhi)12%，二者增速(su)差从8pct降至-6pct。

2、华西证券指出💯🤍👜💓👙，宏观来看，地缘政治紧张的背后是军事实力的较量。国防军工行业是地缘冲突下的国家必选消费，也是大国博弈的主战场🥻。从某种程度上说🤬👢，未来军事力量对抗将由先进技术主导🍅💔👿。全球范围内新型高科技国防军工资产都将迎来价值重估。