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作为近两年A股市场“最抗跌”的板块，银行持续上行🍋，走出了傲人的相对收益。今年以来👠🍍🥝🧡，中证银行指数累计上涨9.8%👗👛🍓，较上证指数、沪深300分别超额9.05和11.6个百分点；若从2022年10月底的近3年低点算起👄🥭👠，中证银行指数累计涨幅高达55%💋💓，同期上证指数和沪深300涨幅仅15.81%💯🥬、9.12%。

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行業(yè)與(yǔ)(yu)箇(gè)股的分化昰(shì)過(guò)去十年的主鏇(xuàn)(xuan)律，竝(bìng)不昰每隻食品飲(yǐn)料、傢(jiā)電(diàn)或銀(yín)行股都能跑贏(yíng)指數(shù)或平均水(shui)準(zhun)，激勵(lì)的競(jìng)爭與行業格(ge)跼(jú)改寫(xiě)過(guo)程中，龍(lóng)頭(tóu)(tou)股才(cai)能收穫(huò)超額(é)收益，其(qi)盈利能力（ROE）咊(hé)(he)增長(zhǎng)質量（現(xiàn)金流）昰覈(hé)心估值的標(biāo)(biao)尺。

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1、基(ji)本面：港股较A股业绩增速更强，A股消(xiao)费+制造+周(zhou)期，港股(gu)更偏科技互联网，受价格下行的影响较(jiao)小。近两(liang)年来港股业绩增速显著强于A股，2024年全部港股归母净利润(run)同比10.2%，显(xian)著高于全部A股的-3%，剔除金融后(hou)港股2024净利润同比11.7%，同样高于全A（非金融）的-13%。究其原因我们认为A股业绩(ji)疲弱主要受价格因素拖累，核心在(zai)于A股的行业特征，从剔除金融的净利(li)润占比来看，2024年A股主要集中在周期（石化(hua)14%、煤(mei)炭6%），消费（食饮8%、医药6%），制造业（汽(qi)车5%、电子5%、电力设备4%）等，这些行业(ye)基本面受价格因素影响更大，价格下(xia)行压缩毛利(li)，进而影响盈利表(biao)现。相(xiang)比之下，港股除金融外(wai)，行(xing)业主要集中于周期（石化(hua)20%）和科技行业（传媒13%、通信12%），且更偏向于互联网、信息服务(wu)等细分领域，包(bao)括腾(teng)讯、网易、美团等互联网巨(ju)头，消费、制造等行业占比不高(gao)，行业属性(xing)导致了港(gang)股业绩受价格下行的(de)影(ying)响更小。历(li)史上看(kan)，由于A股(gu)行(xing)业结构更偏传统经(jing)济，因此(ci)对价格更敏感，PPI下行区间往(wang)往对应港股较A股业绩更优，典型如16Q4-19Q4，PPI同比从(cong)5.5%降至-0.5%，同期全A净利润(run)同比从5.4%小幅升至5.5%，全部港股从-3%升至12%，二者(zhe)增速差(cha)从8pct降至-6pct。

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2、AH溢价低(di)位向上(shang)收敛的三种模式：1、上涨中的(de)追(zhui)赶，即A股、港股均涨，A股弹(dan)性更大（14-15年、19年）；2、分化(hua)中(zhong)的收敛，即A股涨、港(gang)股跌(die)（21年）；3、下跌中的回落，即A股、港股均(jun)跌，港股跌幅更(geng)深（23年、24年5-8月）。