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该报告称，1980 年标普指数中近 70%的成分股属于(yu)资产密集(ji)型的(de)制造业板块(kuai)，而如今这一比例已(yi)降至不足 20%。Subramanian表(biao)示，这种估值方面的讨(tao)论是“把苹果和橘子放在一起比较(jiao)”，毫无(wu)意义(yi)。

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1、基本面：港(gang)股较A股业绩增速更强，A股消费+制(zhi)造+周(zhou)期，港股更偏科技互联网(wang)，受价格下行的影响较小。近两(liang)年来港股业(ye)绩增速显著强于A股，2024年全部港股归母净(jing)利润同比10.2%，显著高于全部A股的(de)-3%，剔除金融后港股2024净利润同比11.7%，同样高于全A（非金融）的-13%。究其原因我们认为A股(gu)业绩疲(pi)弱主要受(shou)价格因素拖累，核心在于A股的(de)行业特征，从(cong)剔除(chu)金融的净利润占(zhan)比来看，2024年A股主要集中在周期（石化14%、煤炭6%），消费（食饮8%、医药6%），制造业（汽车5%、电子5%、电力设备(bei)4%）等，这些行业基本(ben)面受价格因素影响更大，价格下行压缩毛利，进而影响盈利表现。相比之下，港(gang)股除金融外(wai)，行业主要集中于周期（石化20%）和科技行业（传媒13%、通信12%），且更偏向于互联网(wang)、信息服务等细(xi)分领域，包(bao)括腾讯、网易、美团等互联网巨头(tou)，消(xiao)费、制造等行业占比不高，行业属性导致了港股业绩受价格下行的影响更小。历史上(shang)看，由于A股行业结构(gou)更偏传统经济，因此对价格更敏感，PPI下(xia)行区间往往对应港股较A股业绩更优，典型如16Q4-19Q4，PPI同比从5.5%降至-0.5%，同(tong)期(qi)全A净利润同比从(cong)5.4%小幅升至5.5%，全部港股从-3%升至(zhi)12%，二者增速差从8pct降至-6pct。

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