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4、交易热度：今(jin)年(nian)以来更多资金选择南下流入港股(gu)市场。AH股溢(yi)价指数与A股成交热度相关性较强，当A股成(cheng)交热度提升，A股表现较港股更(geng)优，AH股溢价指数抬升，反之下降。背后原因是由于A、H股投资者结构差异，A股散户(hu)投资者(zhe)占比更(geng)高，因(yin)此当市场风险偏(pian)好提升时，散(san)户资金加速入(ru)场(chang)，高换手特性放大成交，推动A股上涨。今年以来A股交易热度有所(suo)下滑，A股日均成(cheng)交额从1-2月1.5万亿降至5-6月(yue)1.2万亿，日均换手率从1.8-1.9%降至(zhi)1.3-1.4%。交易热度的下滑显示出当前A股缺乏(fa)交易主线，赚钱效应偏弱，市场风险偏不强(qiang)，而港股(gu)凭借低估值和业绩优势吸引大量南下资金。本轮南(nan)向资金流入始于2024年10月，春节后开始加速，呈现出规模(mo)大、速(su)度快的现象，截至6/13，今年(nian)南下(xia)资金净流入6386亿(yi)元，接近去年全年的7440亿元，日均(jun)净(jing)流入61亿元，去年(nian)全年日均净流入仅(jin)30亿元，南下资金买入额占港股成交比例30%，较去年24%显(xian)著提升。

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下跌中的回落：美元走强，外资流出🧄🍄👛🌽，高外资持股占比的港股较A股跌幅更深，当前概率不大🌽🍄🩱🍒。AH溢价在A股和港股均下跌的行情中收敛有两次典型案例，分别为23年和24年5-8月。背后原因类似🥔👝🍈，均为强美元之下💖🍄💘，外资加速流出中国资产🌽👡，而外资占比更高的港股相比A股受影响更大🍓🍄👚，跌幅更深🍈。（1）23年美联储处于加息周期👠🥭🥾，全年4次加息🌽🌽，美元指数从低位101升至107，10年期美债收益率从3.3%升至4.98%👠🍍，强美元叠加国内经济下行压力加大，外资加速流出，外资流出对外资持股占比更高的港股冲击更大🍍👿，23年恒生指数下跌-13.8%，万得全A -5.2%🩳😈，AH溢价指数从129升至151。（2）24年美国通胀持续高位👄🍌🍊🩳，美联储不断推迟降息时间🍆🍋💕，“higher for longer”预期下美元指数和美债利率持续高位🍇，外资也在24年5-8月加速流出中国权益市场🌽👙，港股更为受挫👜🩰🍑，24年5-8月恒生指数跌-15%💋🍍😈👿，万得全A -10%，AH溢价指数从133升至151。当前来看🍄🧅😻，美元短期走强概率不大💋，若三季度美丽大法案提高美国债务上限落地，预计将在未来10年增加3.3万亿美元的美国债务，这意味着美国公共债务与GDP之比将从2024年的98%大幅增加至125%。且基于借新还旧的诉求以及美国财政部回补TGA账户需求🥕，可能出现美债大幅增发的情况，市场对美国债务风险的担忧可能引发美元进一步走弱。

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6月13日，人力资源和(he)社会保障(zhang)部公(gong)布2025年一季(ji)度全国(guo)企业(ye)年金数据。截至一季度末，企业(ye)年金积累基金规模3.73万亿元，投资(zi)资(zi)产净值3.70万亿(yi)元(yuan)，近三年累计收益(yi)率为7.46%。

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“有(you)一些TMT的(de)基金经理来公司，有医药专业的机构提(ti)问，他(ta)们就以听为(wei)主，提问(wen)不多。他们关注的问题还是偏财务方面。”前(qian)述创新药企董秘说(shuo)，以前配置创新(xin)药都是研(yan)究医药的个(ge)人投资者和医药(yao)基金，本来以为6月初美国临(lin)床肿(zhong)瘤学会年会公布相关的临床(chuang)进度后，这波行(xing)情也差不多了。结果热情一直高涨，现在有点像“谁不配(pei)置创(chuang)新药就落后了”，都在提高创新药持仓比例。

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1、似乎大多数美国(guo)人不同意万斯的观点。尽管成本高昂，但根据国家教育统计中心（顺便说一句，该组织(zhi)已被唐纳德・特朗普(pu)总统大幅削减）对高中生进行的纵向(xiang)研究，大(da)多(duo)数高中生仍然认为大学是一项不错的投资。在 2022 年接受调查的所有九(jiu)年级学生中，超过一半(ban)（55%）表示他们期望(wang)完成某种高等教(jiao)育。只有 13% 的人表示他们期望高中成为他(ta)们的最高学历，26% 的人表示他们期望获得专业培训(xun)或认证，以替代大学课程。

2、维持年度策略观点：牛市上半场金融再通胀👿💟💔👢，红利底仓+小盘成长哑铃配置。我们继续维持年度策略《再通胀牛市》看法🩰，牛市上半场是金融再通胀，权益资产在流动性宽松环境下估值抬升，资产价格企稳对扭转通缩预期至关重要🥿🍅🍅，打破“资产缩水-债务压力-消费收缩“的恶性循环。下半场是实物再通胀🧡👡，实际利率下行与资产价格上行**借贷需求，资金通过信贷渠道从淤积的金融市场进入实体经济🍈🍊。当前仍处牛市上半场的金融再通胀，剩余流动性宽松助力小盘成长弹性释放🧡🥥，同时通胀尚未回归💞，红利资产凭借稳定的自由现金流创造和分红能力占优。牛市上下半场的切换重点在于通胀和EPS的回归，在观测到PPI的显著修复之前🍉😠🍌👠，仍维持红利底仓+小盘成长的哑铃型配置思路💝🥭。