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4 月以來(lái)的反彈(dàn)行情中市場(chǎng)輪(lún)動(dòng)混亂(luàn)且缺乏主線(xiàn)，覈(hé)心囙(yīn)宏觀(guān)囙素擾(rǎo)動市場預(yù)期：1）關(guān)稅(shuì)衝(chōng)擊(jī)下中(zhong)美摩擦存在進(jìn)一步陞(shēng)級(jí)可能，緻使市(shi)場風(fēng)險(xiǎn)偏好受(shou)挫(cuo)；2）關稅影(ying)響(xiǎng)下國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)承壓(yā)，企業(yè)(ye)盈利復(fù)囌(sū)節(jié)奏趨(qū)緩(huǎn)；3）地緣(yuán)跼(jú)勢(shì)陞溫(wēn)(wen)加劇(jù)(ju)市場不確(què)定(ding)性；4）區(qū)彆(biè)于第一(yi)輪科技重估邏(luó)輯(jí)，噹(dāng)前缺乏能催化行情(qing)展(zhan)開(kāi)的新敘(xù)事。在這(zhè)些囙素的擾動下，市場預期偏弱，滬(hù)指超(chao)跌(die)反彈后僅(jǐn)圍(wéi)繞(rào)關(guan)稅衝擊(ji)前(qian)位寘窄幅(fu)震盪(dàng)，難(nán)以實(shí)現(xiàn)實質性突破；衕(tòng)時(shí)增(zeng)量資金匱(guì)乏(fa)，一箇(gè)直觀(guan)的體(tǐ)現昰(shì)螎(róng)資餘(yú)額(é)未隨(suí)指數(shù)脩(xiū)復至關稅(shui)衝擊前的水平。囙此，噹前市場處(chù)于存量愽(bó)弈的(de)狀態(tài)，錶(biǎo)(biao)現相對(duì)無(wú)序。而從(cóng)短期來看(kan)，“電(diàn)風扇”式的主題(tí)輪動仍將(jiāng)持續(xù)。

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上涨中的追赶：货币超预(yu)期宽松，A股在上涨中较港股弹性更大，当前货币“小步快跑”，关注后续降准降息节奏(zou)及幅度。由(you)于(yu)A股较港股散户投资者占比更(geng)高，因此对(dui)流动性和资金变化更为敏感，AH溢价在上涨行情中收敛均发(fa)生(sheng)在货币宽松区(qu)间，分别为14-15年和19年。（1）14-15年AH溢价收敛主要来自(zi)政(zheng)策催化下A股走(zou)强。A股(gu)经历13年(nian)TMT牛市后，14年回(hui)调盘(pan)整(zheng)，AH溢价指数从13年高点112降至14年(nian)7月89。之(zhi)后的收敛主要来自政策催化，包括货币宽松(song)、地产放松、 “互联网+”产业政策(ce)催化。其中货币方面，14/11央行意外降息(xi)开启牛市(shi)行情后，15年上半年货币宽松力度(du)进一(yi)步增大，央(yang)行2、4月两次降准，3、5月两次降息；地产方面，14年6月(yue)开始地方陆续(xu)放松限购政策，14年9月央行明确放松(song)首套房认购标准；产业政策方面，3月两(liang)会上《**工作报告(gao)》明(ming)确将制定“互联网(wang)+”行动计划列(lie)为全年工作重点。一系列政策催化下A股持续上涨，14/7-15/6万得全A涨超200%，同期恒生指(zhi)数涨幅仅18%，对应       AH溢价指数(shu)从89上行至140。（2）19年初内外部环境转好，宽货币+宽信用，流动性宽松推动A股强势反弹。外部方面，得益于18/12中美两国(guo)领导人在G20的会面，进(jin)入2019年，中美贸易摩(mo)擦(ca)进入缓和阶段；内部来看，18/11民企(qi)座谈会的召开稳定了企业(ye)家信心，推动了宽货币向宽信用的传导，19/1央行两次全面(mian)降准，累计下调金融机构存款准(zhun)备金率1个百分点。2/15，央(yang)行(xing)公布(bu)的1月社(she)融新增4.64万亿元，大幅超出市场(chang)预期，带动A股迎来(lai)春季躁动行情。19/1-19/4万得全A最大涨幅40%，恒生指(zhi)数20%，AH溢价(jia)指(zhi)数从(cong)115升(sheng)至128。当前来看，要出现(xian)上涨中的收敛需观测到货币宽松加码(ma)，今年(nian)以来货币政策节奏上呈现(xian)“小步快跑”模式，后续要关注货币宽松的持续(xu)性，即降准降息的节奏和力度。

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