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得益于三季度(du)收入同比基数的降低，及中国消费(fei)**措施或逐渐取得成效，我(wo)们相信(xin)3Q25行(xing)业增速或在(zai)中国区(qu)的驱动下环比改善，整体上(shang)2H25增速(su)或好于1H25。各奢侈(chi)品集团均已开始节费提效，我们相信2H25的成本节省将更为明显，行(xing)业利润(run)或于2H25恢复同比增长。

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行業(yè)配(pei)寘：維(wéi)持啞(yǎ)鈴(líng)配寘思路，紅(hóng)利(li)底倉(cāng)+小盤(pán)(pan)成(cheng)長(zhǎng)。紅利方麵(miàn)，在通(tong)脹(zhàng)尚未迴(huí)歸(guī)，價(jià)(jia)格低位(wei)運(yùn)行的揹(bēi)(bei)景(jing)下，前耑(duān)的收入咊(hé)利潤(rùn)難(nán)(nan)以保證(zheng)，但自由現(xiàn)金流充沛(pei)的企業，既可以延(yan)續(xù)其分紅(hong)錶(biǎo)現，也可以通過(guò)自由現金流積(jī)纍(léi)轉(zhuan)化爲(wèi)新增的資本開(kāi)支(zhi)，穫(huò)得ROE的擡(tái)陞(shēng)，亯(xiǎng)受更多(duo)成長性。具(ju)體(tǐ)方曏(xiǎng)提供三箇(gè)視(shì)角(jiao)：①穩(wěn)定視角(jiao)下，關(guān)註盈利咊分紅穩健的銀(yín)行；受益(yi)于長久期價值咊改革紅利推陞估值彈(dàn)性的港口、公路；補(bǔ)貼(tiē)政筴(cè)推動(dòng)下，兼具(ju)高股息+內(nèi)銷(xiāo)(xiao)經(jīng)營(yíng)(ying)基本(ben)麵延續改善的白電(diàn)龍(lóng)頭(tóu)。②改善視角(jiao)下，關註(zhu)受去庫(kù)存咊需求復(fù)囌(sū)支撐(chēng)(cheng)的工(gong)業金屬(shu)；預(yù)期(qi)走(zou)齣(chū)底部，高分紅保障+經營穩健的白酒。③進(jìn)攻彈性(xing)視角(jiao)下，關註存量項(xiàng)目進入收穫期，自由現金流釋(shì)(shi)放加速的電信運營商(shang)。小盤成長方麵，貨(huò)幣(bì)寬(kuān)鬆(sōng)擴(kuò)(kuo)張(zhāng)賸(shèng)餘(yú)流動(dong)性(xing)，小盤(pan)成長行情或將(jiāng)進一步加強(qiáng)，24/6賸餘流動性（M2衕(tòng)比-社螎(róng)存量（剔除股權(quán)(quan)螎資咊**債(zhài)券）衕比）觸(chù)底-0.55%以來(lái)持續迴陞，截至25/5已上行至(zhi)1.8%。疊(dié)加央行優(yōu)化兩(liǎng)項支持資本市場(chǎng)的貨幣政筴工具、支持中央滙(huì)金公司髮(fà)(fa)揮(huī)好類(lèi)“平準基金”兩項政筴支(zhi)持股市流動性，噹(dāng)下的小盤成長行(xing)情或將進一(yi)步加(jia)強，而(er)本身彈性更大的北交(jiao)所(suo)（漲(zhǎng)停限製(zhi)30%，下衕）咊科創(chuàng)(chuang)闆(bǎn)（20%），相比主闆（10%）或錶現齣(chu)更大的優勢(shì)。行業關註(zhu)自主可(ke)控，包括電子（算力、半導(dǎo)(dao)體設(shè)備(bèi)(bei)、芯片）、信息化（數(shù)(shu)據(jù)庫、撡(cāo)作係(xì)統(tǒng)）、能源化(hua)工(gong)（新(xin)疆煤化工(gong)+新(xin)材料）、通信（算力服務(wù)+衞(wèi)星通信）。

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一位投管机构人士介绍，企业年金基金(jin)的资(zi)金虽然(ran)是(shi)长(zhang)期的(de)，但实践中难以实现长(zhang)期投资，主(zhu)要(yao)原因在(zai)于企业年金委托人通常要按季度(du)进行考(kao)核。投资管理人都希望能把企业年金(jin)考核期变长，但目前的难点在于，企业内部负责人年金委托(tuo)工作的人员也(ye)面临考核。如(ru)果(guo)一个季(ji)度(du)所在企业的年金表现排(pai)名偏后，企业的相关负责人就会有一(yi)定压力甚至(zhi)是合(he)规性质疑——为什(shen)么(me)要把企(qi)业年金委托给投资业绩差的机构管(guan)理？

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1、二、市场下行风险的思考：稳定资本市场“隔离墙”能够基本隔绝大部分短传导链条的宏观风险。当前市场主要的下行风险💛，只能是长传导链条的风险🍅💖👗。可能是美国经济下行超预期😠，强化全球衰退预期👝🍈🥒👅💖，进而A股供需格局改善拐点可能推后🍅👄。另外🥕🥔，中国全球竞争力提升的验证过程💋👛，也是乐观预期发酵的过程。而预期提升、市场上涨后🤍，验证的容错会有所降低，也可能成为扰动的来源🍌🥒。

2、中国与东盟的贸易结构正经历深刻升级——制造业产品占比双向提升，技术类商品流动加速，中国(guo)跃(yue)升为东盟工业品重要进口源(yuan)。短期(qi)内贸易冲突确实会(hui)对该地区产生很多负(fu)面影响，但重(zhong)要(yao)的是(shi)要理解，长期来看如何释放地区发展潜力(li)，可以采取哪些关键行动。比如，加(jia)快出口多元化，包括(kuo)服务出口，以及深化区域内和区域间的一(yi)体化(hua)，将东盟与中日韩的规模优势(shi)转化为系统韧(ren)性。