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另外，中(zhong)国(guo)全(quan)球竞争力提升的(de)验证过程，也是乐观预期发(fa)酵的(de)过程。而预期提升、市场上涨后，验证的(de)容错会有所降低(di)，也可能成(cheng)为(wei)扰动的来源。因此，2025年(nian)二季度至三季度为中枢偏高的震荡市是基准判断。

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但这种接受似乎忽略了同一份报告中的一个预测，即关税将 “缩小美国经济规模”👢，并可能导致 2025 年和 2026 年通胀率上升 0.4 个百分点。

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过去两个月港股表现持续强于A股，AH股溢价指数下行至过去5年0.8%分位。今年以来港股表现强势🥝🎒，恒生指数年初以来累计涨幅19%👠👄👞，显著高于A股上证指数0.8%💟🥕🩳💔🩰，对应AH股溢价指数从年初145降至128，处过去5年0.8%分位👚。今年的港股行情可分为两段，年初至3月19日恒生指数涨23.5%，同期上证指数2.2%，AH股溢价指数从145降至129。之后受海外风险扰动😠🍄👙🥑，全球资本市场下跌，港股较A股跌幅更深，AH溢价短暂回升🩰😻🌽，随着特朗普“对等关税”风险落地👡🧄👝😈，港股在反弹行情中表现出更强的弹性，4/7-6/13恒生指数涨20.5%👞，显著跑赢上证指数9%，AH股溢价也再度下行🍈，降至历史低位🥬。

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1、上(shang)涨中的追(zhui)赶：货币超预期宽松，A股在(zai)上涨(zhang)中(zhong)较港股弹性更(geng)大(da)，当前货币“小步快跑”，关注后续降(jiang)准降息(xi)节奏及幅度(du)。由于A股较港股散户投资者占比更高，因此对流动性和资(zi)金变化更为(wei)敏感，AH溢价在上涨(zhang)行情中(zhong)收敛均发生在货币宽松(song)区间，分别为14-15年(nian)和19年。（1）14-15年AH溢价收敛(lian)主要(yao)来(lai)自(zi)政策催化下A股走强。A股经历13年(nian)TMT牛(niu)市后，14年回调盘整，AH溢价指数从13年高点112降至(zhi)14年7月89。之后的收敛主(zhu)要来自政(zheng)策催化，包括(kuo)货币宽松、地产放松、 “互联网+”产业政(zheng)策催化。其中货币方面，14/11央行意外降息开启牛市行情后，15年(nian)上半年货币宽松力度进一步增大，央行2、4月两次降准，3、5月两次降息；地产方面，14年6月开始地方陆续(xu)放松限购政策，14年9月央(yang)行明确放松首套房认购标(biao)准；产业政策方面，3月两会上《**工作报告》明确将制定“互(hu)联网+”行动(dong)计划列为全年工作重点。一系列政(zheng)策催化下A股(gu)持续上涨，14/7-15/6万得(de)全A涨超200%，同期恒生指数涨幅仅18%，对(dui)应(ying)       AH溢价(jia)指数从89上行至(zhi)140。（2）19年初内外部环(huan)境转好，宽货币+宽信(xin)用，流动(dong)性宽松推动A股强(qiang)势反弹(dan)。外部方面，得益于18/12中美两国领导人在G20的会面(mian)，进入2019年，中美贸(mao)易摩擦(ca)进入缓和(he)阶段；内(nei)部来看，18/11民企座谈会的召开稳(wen)定了企业家信心，推动了宽(kuan)货币向宽(kuan)信用的传导，19/1央行两次全面降准，累计下调金(jin)融机构存款准备金率1个百(bai)分点。2/15，央行公布的1月(yue)社融新增4.64万亿元(yuan)，大幅(fu)超出市场预期，带动A股迎来春季躁动行情(qing)。19/1-19/4万得全A最大涨幅40%，恒生指(zhi)数20%，AH溢价指(zhi)数从115升至128。当前(qian)来(lai)看，要出现上涨中的收敛需观测到货币宽松加码，今年以来货币政策节(jie)奏(zou)上呈现“小步快跑”模式，后续要关注货(huo)币宽松的持续性，即降准降(jiang)息的节奏和力度。

2、本周，美联储的政策会议、零售销售数据以及地缘政治局势将(jiang)成(cheng)为影响全球市(shi)场的三大核(he)心因素(su)。美联(lian)储可(ke)能维持(chi)利率不变，但其经济预测和对未(wei)来降息(xi)的表态将直接影响市(shi)场对美元(yuan)走势的判断。如果美联储释放鸽派信号，美元可能短期(qi)承(cheng)压，但地(di)缘政治风险和避险需求可能为其提(ti)供支撑。反之，若美联储强调通胀风险(xian)，美元可能走(zou)强，但这可能对(dui)美股和全球风险资产构成压(ya)力。