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下跌中的回落：美元走强，外资流出(chu)，高外资持股占(zhan)比的港股较(jiao)A股跌幅更深，当(dang)前概率不大(da)。AH溢价在A股和港(gang)股(gu)均下跌的行情中收敛有两次典型案例(li)，分别为23年和(he)24年(nian)5-8月。背后原(yuan)因类似，均为(wei)强美元之下，外资加速流出中国资产，而外资占比(bi)更高的港股相比(bi)A股受影响更大，跌幅更深(shen)。（1）23年(nian)美联储处于加息周期，全(quan)年4次(ci)加息，美元指(zhi)数从低位101升至107，10年期美债(zhai)收益率从3.3%升至4.98%，强美元叠加国内(nei)经济下行压力加大，外资加速流出(chu)，外(wai)资流出对外(wai)资持股占比更高的港股冲击更大，23年恒生指数下跌-13.8%，万得全A -5.2%，AH溢价指数从129升至151。（2）24年美国通胀持续高位，美联储(chu)不断推迟降息时间，“higher for longer”预(yu)期下美(mei)元指数和美债利率持(chi)续高位，外(wai)资也(ye)在24年5-8月加速流(liu)出中国权益市场，港股更为受挫，24年5-8月恒生指数(shu)跌-15%，万得全A -10%，AH溢价指数从133升至151。当前来看，美(mei)元短期走强(qiang)概率不大，若三季度美丽大法案提高(gao)美国债(zhai)务上限落地，预计将在未来10年增加3.3万亿美元的美国债务，这(zhe)意味着美国公共债务与GDP之比将从2024年的(de)98%大幅增加至125%。且基于借新还旧的诉求以及美(mei)国财政(zheng)部(bu)回补TGA账(zhang)户需求，可能(neng)出现美债大幅增发的情况，市场对美国债务风(feng)险的担忧可能(neng)引发美元进一步走弱。

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上涨中的追赶：货币超预期宽松🍋🥻👄，A股在上涨中较港股弹性更大，当前货币“小步快跑”，关注后续降准降息节奏及幅度。由于A股较港股散户投资者占比更高🥑🧅🍅💟，因此对流动性和资金变化更为敏感🥬，AH溢价在上涨行情中收敛均发生在货币宽松区间💔🧅🍋，分别为14-15年和19年。（1）14-15年AH溢价收敛主要来自政策催化下A股走强。A股经历13年TMT牛市后，14年回调盘整🥒🥒👗，AH溢价指数从13年高点112降至14年7月89。之后的收敛主要来自政策催化，包括货币宽松、地产放松、 “互联网+”产业政策催化。其中货币方面💓👞🥭🌽，14/11央行意外降息开启牛市行情后，15年上半年货币宽松力度进一步增大🩲👢💕，央行2、4月两次降准，3🤬、5月两次降息；地产方面，14年6月开始地方陆续放松限购政策💖💝🥬，14年9月央行明确放松首套房认购标准👘；产业政策方面，3月两会上《**工作报告》明确将制定“互联网+”行动计划列为全年工作重点。一系列政策催化下A股持续上涨👡😡👄，14/7-15/6万得全A涨超200%，同期恒生指数涨幅仅18%😠🥬，对应       AH溢价指数从89上行至140。（2）19年初内外部环境转好，宽货币+宽信用，流动性宽松推动A股强势反弹。外部方面🥔🩳，得益于18/12中美两国领导人在G20的会面🍊😠，进入2019年，中美贸易摩擦进入缓和阶段；内部来看😠，18/11民企座谈会的召开稳定了企业家信心，推动了宽货币向宽信用的传导，19/1央行两次全面降准🥕🤍🍓👜，累计下调金融机构存款准备金率1个百分点。2/15🍉💋💟🍎，央行公布的1月社融新增4.64万亿元，大幅超出市场预期，带动A股迎来春季躁动行情👞。19/1-19/4万得全A最大涨幅40%，恒生指数20%🥻👚😻🍎，AH溢价指数从115升至128。当前来看，要出现上涨中的收敛需观测到货币宽松加码🥿👚，今年以来货币政策节奏上呈现“小步快跑”模式🍌👚，后续要关注货币宽松的持续性，即降准降息的节奏和力度。

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